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11月17日，華為出售榮耀的消息終於塵埃落定。
早在華為被斷供芯片時，市場就在觀察，華為的份額究竟會被誰拿走。榮耀的脫離，更是讓華為失去中低端手機市場，變成一個無法放量的高端品牌。
人們對國產手機品牌的期待和想象，轉而落在小米身上。
雖然小米總裁王翔明確表示，華為出售榮耀對小米策略無任何影響。但不可否認，小米將會從中受益。有分析人員指出，中國手機的高強度競爭時代已經過去，後續將進入到頭部企業持續穩定的盈利階段。
據市場情報公司TrendForce最新預測，2021年，中國智能手機品牌全球市佔率，小米將以14%位居第一，相當於在2019年的基礎上提升50%，並與OPPO、vivo呈三足鼎立之勢；華為則由2019年的17%降至4%。
市場對小米的高預期，直接體現在其股價走勢上。年內，小米股價瘋漲151.9%，碾壓阿里巴巴，小勝京東，逼近騰訊，直追美團。
主打性價比的產品定位，也獲得越來越多消費者的認可。據IDC調研數據，2020年三季度，在蘋果、華為出貨量大幅下降，三星、vivo出貨量小幅上升的情況下，小米出貨量同比增加42.0%，時隔六年重返前三。
如果小米繼續保持當前的增長勢頭，或將威脅到三星的地位，站到全球手機廠商的頭部位置上。
11月24日晚，小米不負眾望，交出一份乍一看十分亮眼的三季報，營收721.6億元，同比增長34.5%；經調整凈利潤41.3億元，同比增長18.9%；境外營收398億元，同比增長52.1%。
那麼，小米到底是如何賺錢？增長勢頭又能否持續？
拆解增長引擎
“極致性價比”，是小米為自己打造的標籤。
2018年，雷軍拋出“硬件綜合凈利潤率”這個新概念，表示永遠不會超過5%。當時許多行業人士認為這隻是噱頭，因為蘋果、三星等手機廠商的利潤率一般在10%-20%，就算計入稅務因素也不可能達到5%的水平。
但數據显示，2018-2019年，小米的硬件綜合凈利率確實均小於1%。
以小米商城所售的Redmi 9A為例，6GB+128GB售價999元，小米在硬件上賺的利潤不到10元；而靠賣水為生的農夫山泉，凈利率高達24.8%。也就是說，小米從一部手機硬件上賺的錢，和農夫山泉賣40瓶水賺的一樣多。
這背後隱藏了一個“套路”——硬件綜合凈利潤率和凈利率並不是一個概念，小米的利潤來源另有玄機。
據小米Q3財報，硬件部分（包括智能手機、IoT與生活消費產品業務）貢獻了657.2億元營收，佔總收入的91.1%，產生毛利65.7億元，毛利率10%。
小米互聯網服務（包括廣告、遊戲、金融科技業務、有品電商平台和電視會員收入）貢獻了57.7億元營收，佔總收入的8%，產生毛利34.9億元，毛利率60.5%。
可以看出：互聯網服務僅用不到一成的營收，就撬動了超三成的毛利，賺錢效應遠超硬件。這才是小米隱藏的增長引擎，併為小米硬件與供應商、用戶“周旋”，提供了足夠的迂迴空間。
其中廣告業務佔比最重，小米是最早將廣告投放機制嵌入到智能手機上的廠商。在小米基於Android開發的手機系統MIUI中，內置廣告幾乎隨處可見，打開第三方應用時常有開屏廣告。
截至2020年9月底，全球MIUI月活躍用戶數3.68億人，同比增長26.3%。能保證讓如此規模的用戶精準地接收到廣告，是電腦、電視、紙媒所無法企及的，只要MIUI用戶使用手機，就有機會接收到廣告。不過，也有不少用戶抱怨MIUI廣告過多，影響體驗。
遊戲方面，即遊戲廠商在小米應用商店上架遊戲產品供用戶下載，小米獲取渠道分成。有分析人員表示，安卓、MIUI渠道聯運一般都是五五分成，且不包括支付通道費，成本遠高於蘋果和谷歌商店的三七分成。
“躺着賺錢”的廣告和遊戲業務，合計貢獻了41億元營收，占互聯網服務總營收的七成，帶來的收益短期穩定，且可持續。
在金融領域，“小米金融”升級為“天星數科”，比螞蟻集團、京東數科的“改名”更精妙，甚至沒有保留“小米”，顯得異常獨立。
值得注意的是，小米與尚乘集團合資設立的香港虛擬銀行，也名為“天星”。“天星”靠攏銀行，凸顯自身的規範性，避免與日益趨嚴的金融監管起衝突；“數科”貼近科技，以期更高的估值，為後續可能的資本運作——融資、分拆、甚至上市，做好鋪墊。
以手機為代表的硬件設備只是賺錢的載體，互聯網服務才是小米真正的賺錢工具。所以，小米根本不愁賺不到錢，甚至可以將硬件綜合凈利率降到0，整體依然可以實現盈利。
雷軍最擔心的，莫過於小米手機出貨量下降，從而導致市場佔有率降低，進而影響到互聯網服務業務。“死磕硬核技術”，為的就是穩住手機這個“基本盤”。
投資再造小米
穩住手機“基本盤”的同時，小米生態鏈也在釋放着驚人的能量。
據小米Q3財報，IoT與生活消費品實現營收181.2億元，同比增長16.1%，增速遠低於智能手機業務（47.5%）和總收入（34.5%）；佔總收入比重，同比下降4個百分點。整體上看，差強人意。
但如果將IoT與生活消費品拆分為“智能電視+筆記本電腦”與“掃地機器人+電動滑板車+智能手環+路由器+其他智能設備”，可以發現——
2020年前三季度，“智能電視+筆記本電腦”實現營收153億元，季複合增長率13.3%；“掃地機器人+電動滑板車+智能手環+路由器+其他智能設備”實現營收301億元，季複合增長率28.4%。
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其中，自2020Q2開始，小米財報中沒有強調智能手環的需求增長；自2020Q3開始，小米財報中沒有強調路由器的需求增長，說明智能手環+路由器的需求趨於平穩。
由此可以推斷：2020Q3，小米IoT與生活消費品業務增速主要來自“掃地機器人+電動滑板車+其他智能設備”。
掃地機器人、電動滑板車，身後不僅有米家，還有雲米科技、石頭科技和九號機器人的身影，三家公司都被小米投資過。
這隻是小米生態鏈布局的冰山一角。
據億歐數據，截至2020年10月底，小米系（小米、順為資本、雷軍）共出手545次，投了403家公司，支撐起龐大的小米生態鏈體系。
2011年以前，雷軍是一個名副其實的“天使投資人”，出手26次，絕大多數投資集中在A輪前，主要圍繞手機應用和軟件工具。其中，拉卡拉、紅圈營銷已上市，UC瀏覽器被併購。
2012年開始，隨着小米、順為資本相繼成立，小米系開始布局生態鏈。投了字節跳動、金山雲、青雲科技等人工智能公司；也投出了萬魔聲學（耳機）、雲麥科技（運動產品）、雲米科技（互聯網家電）、紫米电子（電源）等用戶熟悉的硬件公司。
截至2017年底，小米系投了287家公司，生態鏈布局初成規模。也正是這一年，小米有品電商平台成立，面向B端、C端用戶需求。
平台上的產品，基本都來自小米旗下自有品牌、生態鏈品牌，以及第三方合作品牌，將小米智能手機、IoT與生活消費產品兩大業務板塊，與小米生態鏈串聯在一起。
銷售自有品牌，可以直接提升智能手機、IoT與生活消費產品營收；銷售生態鏈品牌，可以提升互聯網服務中的電商營收，同時，生態鏈公司通過銷售提升自身價值，小米由於持股又能獲取豐厚的股權收益（2020Q3，小米獲得的投資收益高達34.2億元）；銷售第三方品牌，則可以提升小米有品的品牌聚合效應。
自2019年開始，小米系對外投資明顯放緩（年均投資筆數不足40筆，遠低於2015-2018年90筆的均值），但深度在增加，投資輪次也多集中在C、D輪及之後，億級投資金額屢見不鮮，說明小米生態鏈布局已經較為成熟，小米系投資開始回歸“基本盤”。
野心難撐市值
小米交出“史上最強”季報，但市場似乎並沒有買賬，業績與股價走勢發生嚴重背離。
三季度財報發布當天（11月24日），小米股價下挫1.63%。次日（11月25日），繼續下跌3.68%，連續兩個交易日跌幅5.3%。
圖源：東方財富網
股價“降溫”，表面上看，是高預期逐漸兌現與情緒回歸理性；背後，是市場對小米這家年輕的公司仍存疑慮。
市值=未來利潤的總和。想要謀求更高市值，就要製造更高的利潤預期。
將小米的業務拆開來看，智能手機業務已屬於典型的“紅海市場”，滲透率的突破愈發困難。獲取更多利潤，要麼賣更多的手機，要麼賣單價更高的手機。
2020Q3小米智能手機高歌猛進，全球出貨量躍升至前三，在西歐的市佔率首次升至前三。但前提是蘋果的出貨量大幅降低，因為新冠疫情導致其零件供應受阻，iPhone12系列也被迫推遲。隨着蘋果供應商的恢復，失去的份額很可能被蘋果重新奪回。
三星自2020年8月開始售賣Galaxy Note 20、Galaxy Z Fold 2，加上A51等中低端價格機種，市佔率不斷上揚，也在動搖小米“極致性價比”的根基。
而榮耀被出售後反而可以擺脫束縛，重新獲得高通、聯發科等企業的芯片供給，在手機市場中放手搏殺，說不定會成為最讓小米頭疼的競爭對手。
如此看來，在一直擅長的中低端市場，小米智能手機能否進一步提升市佔率、或至少維持市佔率，都存在較大的不確定性。而賣單價更高的手機，對於小米來說還處於試水階段。
目前，小米發布的高端機最高售價6999元，已經達到蘋果iPhone12，三星S20、Note20、Note10+，華為P40 Pro+的價格水平，但在用戶認知和接受度上還相差甚遠。
小米的IoT與生活消費產品業務即生態鏈體系已較為成熟，增速穩定，但看不到爆發增長點，也難以推升利潤預期。
而互聯網服務業雖然賺錢效應最強，但用戶群體局限於MIUI用戶。如果小米智能手機或生態鏈產品銷售受阻，互聯網服務也是“心有餘而力不足”。
綜合來看，小米暫時沒有讓用戶看得清的高利潤預期。
在很多人看來，總靠營銷出圈的小米已經越來越不像一家科技公司。
財報數據显示，2020年前三季度小米研發支出分別為18.7億元、19.6億元和23.2億元，占營收比重分別為3.8%、3.7%和3.2%，呈下降趨勢。而同期的銷售及推廣支出，分別為研發支出的1.4倍、1.6倍和1.6倍，呈上升趨勢。
比起研發，小米層出不窮的營銷“套路”更令人印象深刻。沒有研發方面真金白銀的高投入，只有“死磕硬核技術”、“硬件綜合凈利率不超過5%”等口號，遠不能提高小米的科技成色。
結語
現在的小米就像進入了一個高速運轉的傳送帶，加速狂奔。但是從其業務和研發層面，還看不到能讓市值進一步突破的有利因素。
小米需要回歸“極致性價比”的初衷，堅持用心做好產品。讓更多用戶不僅使用小米，還看好小米購買股票，成為其背後的力量，共同奔向下一個十年。
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